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华西股份:环比改善但明显低于预期,靴子已落地

发布时间:2012-04-23    研究机构:天相投资

公司是华西集团下属的上市公司,主营业务为化工原料、化纤产品的制造和化工产品的仓储。2011年公司通过资产置换,注入东海证券1亿元股权,置换出精纺呢绒、热电及特种纺织品等业务。目前公司拥有30万吨聚酯产能,30万吨涤纶短纤产能。

2012年第一季度,公司实现营业收入6.88亿元,同比减少19.04%,环比减少9.55%;营业利润485.73万元,同比减少95.32%,环比由负转正;归属上市公司股东净利润158.79万元,同比减少97.91%,环比由负转正;基本每股收益为0.002元。

第一季度财务情况点评。由于公司去年实施了资产置换,因此同比数据失去比较意义,我们更看重环比数据。从环比数据来看,公司第一季度营收减少,但盈利能力增强,这与行业景气在第一季度逐渐回暖的情况相吻合,公司营收的减少是来自于开工率的下降(春节因素)。公司的第一季度综合毛利率为7.12%,环比上升5.82个百分点,验证了其盈利能力增强。期间费用方面,须关注销售费用率的快速攀升,在一季度这个淡季其数值增加,下游市场的情况恶劣程度可见一斑,而管理费用的攀升我们认为是季节性因素(一季度管理费用最大,这个数据可以看同比),财务费用环比减少624万。

值得注意的还有公司对PTA期货投资,本期交易性金融资产较年初增加439.68%,报告期内PTA合约亏损1043万元,期末合约金额占期末净资产1.96%。

公司业绩低于预期,外贸严峻的预判成真。我们在之前的年报点评中的短期展望论述对一季度外贸形势严峻的担忧,预测商务部短期内可能会出台稳定出口的措施。从目前来看,外贸放缓的速度严重超预期(第一季度我国对外贸易额同比增长7.3%,严重低于市场预期和2011年同期水平),连政府官员都直言中国实现2012年进出口额10%的增长目标不容易。我们认为公司业绩低于预期的直接原因就是外贸形势严峻(大宗品更能感受到宏观经济的体温),外界一直期盼的稳定出口的政策迟迟未出台加深了我们对公司未来业绩的担忧。

预计棉花配额放开,靴子落地。市场预计收储结束后政府将可能增发进口配额,2012年配额可能达到250万吨,目前配额使用不多。从政府层面来看,可能政策会向纺织企业倾斜,收储未导致资源紧张,未来市场可能有一个中期去库存的过程。虽然种棉意愿下降和春播天气变数对棉价构成支撑,但我们认为棉价后市不乐观,其直接影响是对涤纶市场的冲击,公司的产品涤纶短纤维将会受到其冲击。

竞争优势的变化:产能扩张+抗周期+轻资产。公司2011年完成10万吨涤纶短纤的扩产改造,不但增加了收入,而且还能消化了自身的部分聚酯产能,抵御聚酯产品的价格波动。同时,公司还将其他强周期、重资产的精纺呢绒等业务置换出去,我们认为这可以避免公司未来的业绩大幅波动。

公司战略:稳健转型,避化纤投资狂潮冲击。2010年是化纤的扬眉吐气之年,自然也是行业的投资狂潮汹涌之年。2011-2013年这些投资将会逐渐达产,行业产能过剩将不可避免,我们认为公司战略为稳健转型。具体表现在公司实施的资产置换和2011年12月22日的公告。

短期内的不确定性因素和股价刺激因素:下游出口、棉花价格、PTA价格。未来下游出口形势和国家出台相关政策的博弈和时点会对整个化纤行业有影响。由于涤纶短纤与棉花的替代效应,公司业绩对棉价敏感。PTA未来产能的释放和价格的走势对公司产品的毛利率有很大影响。

盈利预测与投资评级。我们以目前公司总股本为基准,下调公司2012-2014年每股收益至0.09元和0.15元,以公司昨日收盘价5.26元计算,对应动态市盈率为58倍和35倍,下调公司投资评级至“中性”。

风险提示。(1)下游需求持续低迷的风险;(2)上游原料价格大幅波动的风险;(3)人民币升值的风险。

申请时请注明股票名称